폭풍우가 몰아치는 시장의 기본 사항에 집중: CarMax(KMX)

MOMO, YOLO, BTFD 시절이 과거로 더 깊이 빠져들면서 투자자들에게 펀더멘털에 집중할 것을 상기시킵니다. 기본적인 연구는 지루해 보일 수 있지만 실제 수익을 창출하고 위험이 적은 주식을 가진 회사를 찾는 유일한 방법입니다. 지루한 투자는 매우 보람 있을 수 있습니다.

자동차 맥스
KMX
, Inc.(KMX)는 이번 주의 긴 아이디어 중 하나입니다.

기초는 지금 그 어느 때보다도 중요합니다

경제적 불확실성과 시장 변동성의 한가운데에서 투자자들은 그 어느 때보다도 자신의 포트폴리오가 핵심 수익을 창출하고 저렴한 밸류에이션으로 거래되는 회사로 채워져 있는지 확인해야 합니다.

인기 있는 성장 기업에 수년간 손쉬운 돈을 쏟아 부은 후, 시장은 아무리 강력한 외형 성장에도 불구하고 수익 손실을 더 이상 용납하지 않습니다.

투자자는 경제 전망과 상관없이 다음과 같은 특성을 가진 기업에 집중해야 합니다.

• 지속적인 핵심 수익 성장
• 동료에 비해 높은 투자 자본 수익률(ROIC)
• 경제 소득 증가
• 강력한 잉여현금흐름(FCF)
• 경제적 장부가(PEBV) 대비 낮은 가격

CarMax는 Carvana를 60% 능가했습니다.

42년 2021월 고점에서 16% 하락했지만 사업의 비용 상승에 대한 우려로 인해 CarMax의 주식은 2020년 9월 69일 CarMax를 Long Idea로 만든 이후 경쟁업체인 Carvana(CVNA)의 주식보다 훨씬 나은 성과를 보였습니다. 그 이후로, CarMax의 주가는 같은 기간 CVNA의 1% 하락에 비해 XNUMX% 하락했습니다. 그림 XNUMX을 참조하십시오.

그림 1: 가격 대비 성능: KMX와 비교 12년 16월 20일부터 CVNA

시장은 중고차 산업의 전망에 대해 지나치게 비관적일 수 있지만, 기업의 성과는 분명히 차별화됩니다. 이내 업계. 강력한 기반 비즈니스는 CarMax가 장기적인 수익을 제공하도록 포지셔닝합니다. 와 이익 성장. 최근 주가 하락은 이 양질의 사업을 저렴한 가치로 소유할 수 있는 진입점을 제공합니다.

팬데믹 이전의 강력한 핵심 이익 성장

인상적인 2022 회계연도 핵심 실적 실적을 달성할 수 있는 회사의 능력에 대한 우려가 주식을 덮고 있습니다. 실제로 4Q22의 핵심 수익은 34Q4보다 21%, 31Q4보다 20% 낮습니다. 역사적으로 낮은 총 마진과 증가하는 비용은 단기적으로 지속되어 CarMax의 2023 회계연도 핵심 수입을 2022 회계연도 수준 이하로 낮출 수 있습니다.

그러나 팬데믹 이전에 CarMax의 지속적인 이익 성장은 장기적으로 Core Earnings가 추세 성장으로 돌아갈 것임을 시사합니다. CarMax의 핵심 수입은 281 회계연도 2010억 888만 달러에서 2020 회계연도 2억 29만 달러(20 회계연도 12/931) 또는 연간 복리로 5% 증가했습니다. 지난 2020년 동안 CarMax의 핵심 수입은 평균 XNUMX억 XNUMX만 달러로 XNUMX 회계연도 수준보다 XNUMX% 높습니다.

대조적으로, Carvana의 핵심 수입은 2015년(내 모델에서 가장 이른 해) 이후로 긍정적이지 않았습니다. 회사의 핵심 수익은 40년 -2015천만 달러에서 127년 -2021억 2022만 달러로 감소했습니다. 중고차 시장에서 기록적인 수준의 수요를 주도하는 신차 부족으로 Carvana의 무능력은 긍정적인 핵심 수익을 창출하지 못하는 CarMax와 극명한 대조를 이룹니다. 2 회계연도에 사상 가장 높은 핵심 수입을 달성했습니다(회계연도 28/22/XNUMX 종료).

CarMax는 주주 가치를 창출하지만 Carvana는 그것을 파괴합니다.

GAA와 달리
GAA
P 소득, 경제적 소득은 손익 계산서뿐만 아니라 대차 대조표의 변경 사항을 설명하기 때문에 비즈니스의 실제 기본 현금 흐름을보다 정확하게 나타냅니다. CarMax의 경제적 수입은 401 회계연도(2016년 달력[2015]) 1억 757만 달러에서 2022년 2021억 3.6만 달러(2.1년 달력)로 증가했습니다. 그 기간 동안 CarMax는 XNUMX억 달러의 누적 경제적 수익을 창출한 반면 Carvana는 XNUMX억 달러의 경제적 수익을 창출했습니다.

그림 2: 2015년 달력 이후 CarMax와 Carvana의 누적 경제 소득

시장 점유율도 전년 대비 향상

CarMax는 미국 최대 중고차 소매업체(볼륨 기준)이며 시장 점유율을 계속 유지하고 있습니다. 그림 3에 따르면 10세 이하 중고차 시장 점유율(중고차 시장의 표준 측정치)은 3년 2017%에서 4년 2021%로 증가했습니다. 2021년 달력에서만, CarMax는 기록적인 핵심 수익을 창출하면서 시장 점유율을 ~50bp 개선했습니다.

CarMax는 재정에서 강조했습니다. 4Q22 어닝콜 "수익성 있는 시장 점유율 성장을 달성하기 위한 투자와 혁신"을 지속하면서 시장 점유율 확대에 집중할 것이라고 밝혔습니다. 회사의 넓은 입지, 다양한 선택, 경쟁력 있는 가격은 타이트한 중고차 시장에서 계속해서 고객을 유치할 것입니다. 경영진은 목표 시장 점유율이 5년까지 2025%에 이를 것으로 예상하고 있습니다.

그림 3: 미국 중고차 시장에서 CarMax의 점유율

중고차 수요는 장단기적으로 강해 보입니다.

중고차 공급 부족과 인건비 상승으로 중고차 산업에 대한 열정이 억제되었지만 중고차 판매 및 가격은 팬데믹 이전 수준을 훨씬 상회합니다. 자동차 제조업체가 향후 몇 년 동안 신차 수요를 충족할 수 없다는 점을 감안할 때 중고차 수요는 역사적으로 강력한 수준을 유지할 가능성이 높습니다. 사실로, 그랜드 뷰 리서치 세계 중고차 시장이 6년까지 2030%의 CAGR(복합 연간 성장률)로 성장할 것으로 예상합니다.

CarMax는 증가하는 중고차 수요에 부응할 준비가 되어 있습니다. 회사는 2022년 회계연도에 재고를 늘리고 2023년 회계연도에 XNUMX개의 신규 매장을 추가할 계획입니다.

검증된 리더

CarMax는 Carvana가 달성하지 못한 수익성 있는 시장 점유율 성장을 달성할 수 있습니다. CarMax의 도매 부문은 수익성과 고품질 중고차 소싱의 성공에 필수적입니다. 도매 사업은 경매에서 품질이 낮은 차량을 수익성 있게 내릴 수 있는 채널을 제공함으로써 소매 제품의 품질을 강화합니다. 또한 도매 사업은 중고차 시장의 가격 및 수요에 대한 실시간 통찰력을 회사에 제공합니다.

Carvana가 경매장 인수를 통해 물리적 존재감과 도매 운영을 늘리려는 시도가 있는지 여부는 시간이 말해줄 것입니다. 미국 아데사 사업의 수익성을 향상시킬 것입니다. 한편, CarMax는 이미 전례 없는 규모로 수익성이 매우 높은 옴니채널 도소매 사업을 운영하고 있습니다.

투자자들은 업계 최고의 대차 대조표 효율성을 놓치고 있습니다

애널리스트 실망하다 CarMax의 세후 순 영업 이익(NOPAT) 마진 감소와 함께 5 회계연도 2020%에서 4 회계연도 2022%로 4년 만에 최저치로 떨어졌습니다. 경영진은 회계 연도 22Q2021 실적 발표에서 "일부 XNUMX년 달력에서 회사가 달성한 시장 점유율 상승을 감안할 때 신중한 조치로 보입니다.

그러나 회사의 수익성은 마진이 제시하는 것보다 강력합니다. CarMax의 새로운 즉석 온라인 감정 서비스는 44Q4 회계연도에 회사의 도매 단위 판매가 전년 대비 22% 성장하는 데 기여했습니다. 도매 부문의 성장은 CarMax의 업계 최고의 투자 자본 회전율(대차대조표 효율성 측정)이 3.3 회계연도 2020에서 3.8 회계연도 2022로 증가하는 데 도움이 되었습니다. 회사는 성장에 중점을 두고 투자 자본 회전을 계속 개선할 것으로 보입니다. 온라인 채널을 통한 도매 단위 판매.

CarMax의 증가하는 투자 자본 회전율은 회사의 높은 ROIC를 지원하며, 이는 동종 업체 중 4위입니다. 반면에 Carvana의 ROIC는 음수이며 마지막에서 두 번째로 순위가 높습니다. 그림 XNUMX를 참조하십시오.

그림 4: CarMax의 수익성 대 경쟁: TTM

합의가 맞다면 KMX는 43% 이상의 상승 여력을 가지고 있습니다.

CarMax의 PEBV 비율[2]이 1.1이라는 것은 주식이 10 회계연도 수준보다 2020%만 증가하도록 이익에 대해 가격이 책정된다는 것을 의미합니다. 회사가 13년부터 2010년까지 매년 복리로 2020% 성장한 NOPAT를 고려할 때 이러한 가정은 지나치게 비관적으로 보입니다.

아래에서 내가 사용하는 역할인 현금 흐름(DCF) 모델 두 가지 미래 현금 흐름 시나리오를 분석하고 CarMax의 현재 주가의 상승 잠재력을 강조합니다.

DCF 시나리오 1: 주당 $88의 현재 주가를 정당화하기 위해.

CarMax를 가정한다면:

• NOPAT 마진은 4~22 회계연도 2Q2023 회계연도에서 2024% 수준으로 유지됩니다.
• NOPAT 마진은 4~13 회계연도에 2022%(2025년 최저치, 2032 회계연도와 동일)로 증가합니다.
• 수익은 2~2023 회계연도에서 매년 복리로 2024% 감소합니다(3~2023년 컨센서스 CAGR +2032%).

현재 주가와 동일한 주당 88달러의 가치가 있습니다. 이에 대본, CarMax는 1.1 회계연도에 NOPAT에서 2032억 달러를 벌어들였으며 이는 7 회계연도에 팬데믹 이전 NOPAT보다 2020% 높은 것입니다.

DCF 시나리오 2: 주식의 가치는 $126 이상입니다.

CarMax를 가정한다면:

• NOPAT 마진은 4~22 회계연도 2Q2023 회계연도에서 2024% 수준으로 유지됩니다.
• NOPAT 마진은 4~13 회계연도에 2022%(2025년 최저치, 2032 회계연도와 동일)로 증가합니다.
• 3년부터 2023년까지 20232%의 매출 성장,

주식은 가치가 있다 $ 126 / 주 오늘 – 현재 가격에 43% 상승 여력. 이 시나리오에서 CarMax의 NOPAT는 향후 3년 동안 매년 복리로 9%만 증가합니다. 참고로 CarMax는 COVID-2015 전염병이 발생하기 전 회계연도 2020년부터 19년까지 XNUMX% CAGR로 NOPAT을 성장시켰습니다. CarMax의 NOPAT가 팬데믹 이전의 성장률에 맞춰 성장한다면 주가는 더욱 상승할 여지가 있습니다.

그림 5는 위의 각 DCF 시나리오에서 CarMax의 과거 NOPAT와 묵시적 NOPAT를 비교합니다.

그림 5: CarMax의 역사적 및 묵시적 NOPAT: DCF 평가 시나리오

공개 : David Trainer, Kyle Guske II 및 Matt Shuler는 특정 주식, 스타일 또는 테마에 대해 글을 쓰는 것에 대한 보상을받지 않습니다.

[1] 이 분석을 위해 CarMax의 캘린더 2015 재무(회계 연도 2/29/16 종료)와 Carvana의 캘린더 2015 재무(회계 연도(12/31/15 종료))를 비교합니다.

[2] 저는 CarMax의 PEBV 비율을 회사의 팬데믹 이전, 회계연도 2020 NOPAT을 사용하여 계산했는데, 이는 회계 2022의 기록적인 이익보다 더 정상적인 수준의 이익을 나타냅니다.