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신흥 시장, 특히 동유럽 시장은 현재 진행 중인 러시아-우크라이나 분쟁으로 인해 큰 타격을 입었습니다. 제재가 시행되고 러시아의 하드 디폴트 기한이 1998월로 다가옴에 따라 투자자들은 특히 Gramercy Funds가 XNUMX년 창립 이래 전문 분야인 이 지역의 국채에 초점을 맞추고 있습니다.
Robert Koenigsberger는 5.5억 달러 규모의 투자 회사의 CIO입니다. 그는 함께 앉았다 CNBC의 Delivering Alpha 뉴스레터 우크라이나 채권에 대한 그의 투자에 대해 논의하고 2022년 러시아 디폴트가 1998년 국가 금융 위기와 매우 다른 이유에 대해 논의합니다.
(아래는 길이와 명확성을 위해 편집되었습니다. 전체 비디오는 위를 참조하십시오.)
레슬리 피커 : 당신은 우크라이나 채권을 구매해왔습니다. 이 시점에서 당신은 얼마를 소유하고 있습니까? 그리고 이 투자에 대한 당신의 생각을 설명해 주시겠습니까?
로버트 쾨니히스베르거: 다행스럽게도 우리는 24일 침공을 앞두고 러시아나 우크라이나를 소유하지 않았으며 솔직히 분석은 간단했습니다. 불행하게도 침략이 일어날 확률은 거의 동전 던지기 수준이라고 생각했습니다. 그 당시 우크라이나 채권은 80센트에 거래되었고 러시아 채권은 100에서 150 사이에 거래되었습니다. 그래서 우리는 우크라이나가 침공이 없을 경우 운 좋게도 10포인트의 상승 여력이 있거나 50~60센트의 하락 여력이 있을 것이라고 느꼈습니다. 24일 이후, 우리는 자산 거래, 채권 거래가 20대 초반/XNUMX대 초반 정도로 낮은 것을 보았습니다. 이를 통해 우리는 우크라이나에서 초기 포지션을 확립할 수 있었고 솔직히 말해서 그 포지션에서 매우 역동적일 수 있었습니다. 왜냐하면 우리는 이 갈등의 반대편에서 매우 강력하고 서방의 지원을 받는 우크라이나가 있을 것이라고 기대하기 때문입니다. 그러나 저는 또한 채권 보유자들이 부담과 회복을 공유할 것이라고 희망하고 기대합니다. 그리고 우리는 결국 우크라이나의 금융 시장으로의 복귀를 완화하는 데 도움이 될 수 있는 우크라이나 회복 채권이라는 개념을 생각해냈습니다.
이쑤시개: 하지만 우크라이나가 실제로 러시아의 일부가 되어 그 부채가 본질적으로 가치가 없게 될 위험 때문에 우크라이나 채권을 피하라고 말하는 학파에 대해 어떻게 생각하시나요?
쾨니히스베르거: 분명히 이런 개념이 있으며 그것이 러시아의 일부가 되지 않기를 바랍니다. 그러나 우리는 더 이상 존재하지 않는 국가들의 오랜 역사를 가지고 있지만 그들의 부채는 여전히 남아 있습니다. 한 커플이 떠오릅니다. 오래전 유고슬라비아였습니다. 유고슬라비아는 존재하지 못했지만, 그 부채는 그곳에서 나온 후속 공화국들에 의해 흡수되었습니다. 그리고 우리가 러시아에 대해 이야기하고 있는 한, 소련은 실패했고 더 이상 존재하지 않았습니다. 그러나 99년과 2000년 부채 구조 조정에서 그 부채 규모는 여전히 유지되었습니다…우리의 기본 사례는 우크라이나가 계속 존재할 것이라는 것입니다. 우리는 그것이 러시아에 흡수될 것이라고 생각하지 않습니다. 계속해서 부채 재고를 보유하게 될 것이며 현재 보유하고 있는 자산과 부채 상환 능력의 상당 부분을 계속 보유하게 될 것입니다. 물론, 그들이 그것을 재건하는 데는 많은 시간이 걸릴 것이지만, 나는 부채 재고가 가치가 없다고 주장하지 않을 것입니다.
이쑤시개: 현재 러시아의 부채 주식은 어떻습니까? 당신은 긴 쪽이든 짧은 쪽이든 그것을 거래하려고 노력해 본 적이 있습니까? 거기 직위가 있나요?
쾨니히스베르거: 우리는 러시아에 전혀 관여하지 않습니다. 침공이 일어나기 몇 달 전부터 우리는 개입하지 않았습니다. 침입 위험이 상당한 무게를 지닌 것, 즉 위험-보상이 되었을 때, 비대칭성은 말이 되지 않았습니다. 아시다시피, 침공 후 러시아 2022는 1998~99년 러시아와 매우 다릅니다. 그 디폴트 이후, 당시 러시아가 겪었던 많은 고통이 반드시 자초한 것은 아니었습니다. 오늘날 많은 고통은 분명히 자초한 것입니다. 그러나 러시아 부채가 여기서 이해되지 않는 이유는 아래에서 위로, 위에서 아래로 생각해 봅시다. 결론적으로, 우리는 여전히 고객으로부터 스스로 부과한 보이콧이나 제재에 대한 개념을 듣고 있습니다. ETF와 뮤추얼 펀드에 의해 판매될 공급량 측면에서 기술적으로 아직 초기 단계라고 생각합니다. [이해할 수 없음] 파이프가 파손된 시점의 신흥 시장 부채 투자자. 이것이 의미하는 바는 은행이 거래를 중단하고 있으며 이를 해결하기 위한 파이프(Euroclear, DTC 등)가 정착되지 않고 있다는 것입니다. 그래서 거래하고 싶어도 어려워질 것입니다. 그래서 솔직히 말해서, 보유자가 보유를 중단하기가 어려운 세상에서 보유자가 보유를 중단하라는 비탄력적인 공급이 있는 곳에서 약간의 상향식 쓰나미가 오고 있는 것을 봅니다. 이는 가격 하락을 의미해야 합니다.
그리고 하향식으로, "다음날" 러시아는 어떤 모습일까요? 그리고 저는 90년대 초 장벽이 무너진 때부터 XNUMX년 후 블라디미르 푸틴이 권력을 통합할 때까지 러시아가 얼마나 불안정했는지 되돌아보아야 한다고 생각합니다. 누가 권력을 통합할지, 그것이 무엇을 의미할지 이해하는 것은 매우 긴장되는 일이었습니다. 예를 들어, 예전에 옐친이 대통령이었을 때 무역 데스크에서 전화를 받았는데 "보리스 옐친이 병원에 있습니다"라고 말하더군요. 그가 왜 병원에 있었는지. 한 병원은 정신을 차리기 위한 병원이고 다른 병원은 심장병원이었기 때문이다. 그리고 그것이 심장병원이라면 우리는 그것이 옐친 반대편의 권력에 어떤 의미를 갖는지 정말로 걱정해야 했습니다. 불행하게도 오늘날 우리가 있는 곳은 바로 여기라고 생각합니다. 내 말은, 많은 사람들이 러시아에 대한 해결책은 푸틴 대통령이 더 이상 존재하지 않는다는 것이라고 말합니다. 그러나 푸틴의 종말과 함께 무엇의 시작이 될 것인가? 그래서 저는 하향식으로 생각합니다. 러시아 부채에 대해서도 생각하는 데 많은 어려움이 있습니다.
이쑤시개: 현 시점인 15월 XNUMX일까지 하드 디폴트 가능성이 어느 정도라고 생각하시나요?
쾨니히스베르거: 따라서 불이행은 일반적으로 누군가가 지불할 능력과 의지에 관한 것입니다. 물론 러시아의 경우 지불할 의향은 있으나 여력이나 역량이 부족하다는 뜻이다. 그리고 그 능력은 재정적 자원이 없기 때문에 반드시 필요한 것은 아닙니다. 그 능력은 기술적으로 그들이 지불하기가 매우 어려울 것이기 때문입니다… 아르헨티나와 별로 다르지 않습니다. 아르헨티나와 크게 다르지 않습니다. 아르헨티나와 크게 다르지 않습니다. 아르헨티나와 크게 다르지 않습니다. 제 생각에는 크리스티나 키르히너가 뉴욕 은행에 거의 XNUMX억 달러를 예금했지만 법원 이후 Bank of New York에 “채권 보유자에게 이를 감당할 수 없습니다”라고 말하자 이는 기술적인 불이행으로 알려지게 되었습니다. 따라서 러시아가 지불을 시도하든 안 하든 디폴트가 발생할 가능성이 매우 높다고 생각합니다.
이쑤시개: 이것이 고통스러울 것이라고 생각하시나요? 만약 디폴트가 발생하면 러시아 경제가 질식할 것이라고 생각하시나요? 아니면 어쨌든 그들이 부채를 위해 해외 시장에 접근할 계획이 없었다고 생각하시나요? 다른 국가에 비해 부채 부담은 상대적으로 적으며 현재 외화 부채는 20억 달러에 불과합니다. 그렇다면 제재의 관점에서 볼 때 그것은 그들에게 그렇게 기념비적인 일일까요?
쾨니히스베르거: 나는 빚과 고립이 그렇게 엄청난 것이라고 생각하지 않습니다. 러시아는 심각한 경제적 결과를 겪게 될 것입니다. 이러한 제재의 속도와 깊이는 전례가 없습니다. 그리고 부채를 제쳐두고 그들이 지불할지 여부는 실제로 생각하지 않습니다. 러시아가 1998-99년과 다른 고립된 경제가 아닌지 여부에 차이가 있을 것입니다. 그 당시 그들이 디폴트를 겪었을 때 러시아는 결국 자본 시장에 다시 접근하기를 원할 것이고 부채 디폴트는 그 자체의 문제이므로 이를 해결하기 위해 매우 신속하게 문제를 해결해야 한다고 생각했습니다. 시장에 대한 접근. 실제로 그런 일이 일어났습니다. 12~13개월 내에 그들은 러시아 연방 채권이 된 Vneshekonombank 대출을 재구성하여 시장에 접근할 수 있었습니다. 이번 주에 지불하든 안 하든, XNUMX월 만기일을 지불하든 시장에 접근할 수 없으며 경제가 겪게 될 심각한 경제적 결과를 해결하지 못할 것입니다.
이쑤시개: 신흥 시장에 미치는 광범위한 영향은 무엇이라고 생각하시나요? 인도, 중국은 러시아의 주요 무역 상대국이므로 이로 인해 이들 국가의 경제가 어려움을 겪는다면 다른 신흥 시장, 물론 유럽과 미국에도 파급 효과를 미칠 수 있다고 추정할 수 있습니다. 하지만 저는 특히 귀하가 연구한 신흥 시장에 속한 지역에 관심이 있습니다.
쾨니히스베르거: 러시아-우크라이나 분쟁의 경우 석유 시장에 미치는 영향은 즉각적으로 신흥 시장 내에서 승자와 패자를 볼 수 있다는 의미입니다. 그리고 EM은 항상 상품 자산 클래스로 간주됩니다. 음, 멕시코와 같은 일부 지역에서는 석유를 수출하고 있습니다. 터키와 같은 일부 지역에서는 에너지를 수입하고 있습니다. 그래서 그것이 무엇을 의미하는지에 관해 포괄적인 설명을 하는 것은 어렵습니다. 그렇다면 24월 XNUMX일의 사건은 세계를 놀라게 했다고 생각합니다. 침략이 있을 것이고 또한 내가 수도라고 부르는 침략이 있을 것이라는 것은 누구의 기본 사례도 아니었습니다. 어쩌면 우크라이나 동쪽으로의 침입이 있을 수도 있었습니다. 하지만 이는 모두를 놀라게 했고, 따라서 파급효과도 아마도 사람들을 놀라게 할 것입니다. 그리고 여기서 도전 과제의 일부는 누적 효과라고 생각합니다. 그렇죠? 내 말은, 우리는 세계적인 유행병을 겪었고 이제 우크라이나 전쟁과 그 파급 효과에 바로 착수하고 있다는 것입니다.
이쑤시개: 이미 인플레이션 압력이 있다는 것은 말할 것도 없고, 중앙은행은 역사적으로 신흥 시장에 영향을 미쳤던 금리를 인상했습니다. 복잡한 거시적 배경을 고려할 때, 그러한 상황이 어디에서 발생한다고 보시나요? 승자는 누구이고 패자는 누구인가?
쾨니히스베르거: 석유부터 시작하고, 원자재부터 시작해서 국가나 기업이 어느 편에 서 있는지 알아내려고 노력합니다. 덜 분명할 수 있는 또 다른 것 중 하나는 – 이것은 제가 일반적으로 말하고 싶지 않은 포괄적인 진술이지만 – 코로나XNUMX와 이번 위기가 주권과 그 균형에 더 큰 도전이 될 것이라는 개념입니다. 아마도 기업용 시트보다 시트가 더 좋을 것입니다. 따라서 일단 투자에 대한 의미가 파악되면, 국가는 더 큰 어려움을 겪을 수 있으며, 기업은 더 안전한 곳이 될 수 있습니다. 작년에 신흥 시장의 고수익 기업이 국가보다 우수한 성과를 보인 것과는 다릅니다. 그것은 다른 이유 때문이었습니다. 높은 이자율로 인해 가격이 낮아지기 때문입니다. 그러나 다음과 같은 결정을 내리는 주권자를 상상해 보십시오. “음식과 관련된 가격을 감당할 수 없는 우리 사회에 가격을 전달합니까? 아니면 보조금을 지급하나요?” 그리고 저는 그들이 사회에 미치는 영향을 줄이기 위해 보조금을 지급하는 것이 선택이 될 것이라고 생각합니다. 글쎄요, 그렇게 함으로써 우리가 선진 시장 대차대조표에서 본 것과는 달리 부채 관점, 부채 대 GDP 관점, 부채 지속가능성 관점에서 이전에는 존재하지 않았던 대차대조표에 스트레스를 가하게 될 것입니다. 그래서 그것은 확실히 여기서 조심해야 할 것 중 하나입니다.
출처: https://www.cnbc.com/2022/03/17/gramercy-funds-cio-on-emerging-markets-investing-amid-the-russia-war-포함-ukrainian-bonds.html