Saba의 Boaz Weinstein, Ambrus의 Kris Sidial, 비정상적인 꼬리 위험 전략에 대해 논의

전통적으로 투자자들은 포트폴리오의 60%를 주식에, 40%를 채권에 투자하라고 조언받았지만, 그 이후로 상황이 크게 바뀌었습니다. 최근 인터뷰에서 Boaz Weinstein, 설립자이자 최고 투자 책임자 사바 캐피탈, 4.6억 달러 규모의 펀드는 주식이 하락할 때 국채가 상승해야 했기 때문에 40%가 꼬리 위험 보호로 간주되곤 했습니다.

그러나 지금 우리가 처한 이상한 시장 환경은 주식과 채권이 함께 떨어지는 것을 보아 투자자들이 숨을 곳이 없게 되었습니다. 결과적으로 Weinstein은 투자자들에게 포트폴리오의 40% 중 일부를 테일 리스크 펀드에 투자할 것을 조언합니다.

이상한 시간은 전통적인 꼬리 울타리의 죽음을 초래합니다

"검은 백조" 또는 "꼬리" 사건은 결코 예측할 수 없고 경제와 시장에 치명적인 영향을 미치는 사건입니다. 역사적으로 검은 백조 이벤트는 드물었지만 최근에는 검은 백조 이벤트의 수가 급격히 증가하여 지난 몇 년 동안 이러한 이벤트가 여러 번 발생했습니다. 따라서 꼬리 위험 펀드의 인기가 높아진 것은 놀라운 일이 아닙니다.

꼬리 사건의 최근 예에는 COVID-19 전염병 및 러시아의 우크라이나 침공. 역사의 다른 예로는 9/11 테러 공격, 2008년 금융 위기, 2001년 닷컴 거품, 1998년 롱텀 캐피털 매니지먼트(Long-Term Capital Management)의 붕괴가 있습니다. 갑자기 무너질 때까지.

60/40 포트폴리오가 본질적으로 죽고 검은 백조의 발생률이 증가함에 따라 대체 꼬리 위험 보호의 필요성이 그 어느 때보 다 커질 수 있습니다. 대부분의 꼬리 위험 헤지 펀드는 유사한 전략을 사용하지만 신생 Ambrus Group의 Boaz Weinstein과 Kris Sidial은 그들의 전략이 표준과 다르다고 말합니다.

두려움의 시간

투자자들은 치솟는 인플레이션과 같이 지금 걱정해야 할 것들이 많지만, Weinstein은 시장을 강타한 꼬리 사건은 "파란색의 볼트" 또는 아무도 예상하지 못한 일이라고 지적했습니다. 하지만 블랙스완 사건에도 불구하고 현재 시장에 큰 두려움이 있다고 덧붙였다.

Boaz는 이렇게 말합니다. “시장이 너무 많은 두려움에도 불구하고 중앙값보다 고점에 더 가까웠던 때가 언제인지 기억나지 않습니다. “올해 주식이 하락했지만 2020년 이후로 2009년 이후로 엄청난 강세장이 있었습니다. 그러나 Jamie Dimon이 '허리케인에 대비하십시오'라고 말하고 모든 은행 CEO는 위험 제거에 대해 이야기합니다. 꼬리 보호가 오늘날 매우 화제가 되지만 효과적인 헤지를 구현하는 방법은 잘 이해되지 않는다는 것을 보여줍니다.”

그는 또한 나스닥 종합지수로 측정한 현재까지 기술주가 20% 이상 하락한 현재의 "기술주 붕괴"에 주목했습니다.

현재 시장을 장악하고 있는 이러한 모든 문제로 인해 Weinstein은 올해 꼬리 위험 펀드에 대한 강력한 수요를 보았습니다.

일반적인 꼬리 위험 전략

일반적인 꼬리 위험 전략에는 돈이 아닌 S&P 500 풋옵션 매수가 포함됩니다. 다른 사람들은 돈을 벗어나는 VIX에서 콜을 사는 것과 관련될 수 있습니다. Sidial은 꼬리 리스크 관리자라고 주장하는 모든 관리자가 실제로 그런 것은 아니지만 이러한 종류의 꼬리 리스크 전략을 구현하는 다양한 방법이 있다고 설명했습니다.

그는 최근 인터뷰에서 "일부 사람들은 그것이 꼬리 위험 펀드라고 말하는 것을 들었고, 그들은 선물을 공매도하고 있다"고 말했다. "그것은 실제 꼬리 위험 펀드가 아니므로 다른 볼록 구조를 구현하는 다른 방법이 있습니다... "중요한 것은 포트폴리오의 블리드를 최소화하기 위해 상관되지 않은 알파를 추가하는 동시에 충돌 중에 큰 비용을 지불할 수 있는 볼록성을 유지하는 방법입니다. .”

Kris는 단순히 실행 이상의 풋을 구매하는 꼬리 위험 펀드에 실질적인 가치가 추가되지 않는다고 봅니다. 효율적으로 저렴한 풋옵션을 사용하여 뛰어난 실행이 이루어진 경우에도 그는 여전히 일반적인 시장 환경에서 펀드가 연간 20%에서 30%의 손실을 입을 것으로 예상할 것입니다.

Sidial은 "펀드가 너무 많이 평가절하되면 고객이 꼬리 위험에서 너무 많은 손실을 겪기 때문에 부가 가치와 고객에게 위험이 되는 것 사이에는 미세한 선이 있습니다."라고 설명합니다. "우리는 그렇게 많은 돈을 쏟아 붓고 있지는 않지만 이러한 충돌이 발생했을 때 여전히 그러한 유형의 보상을 제공할 수 있습니다."

꼬리 위험 펀드의 출혈 측정

그는 꼬리 위험 펀드를 판단하는 것은 정상적인 시장 환경에서 예상되는 연간 블리드를 살펴보고 그것을 붕괴의 예상 수익률로 나누는 것을 포함한다고 덧붙였습니다. Sidial은 충돌을 S&P 500이 한 달에 20% 하락하거나 VIX가 70을 초과하는 것으로 분류합니다. 그러나 그는 투자자가 이 비율을 이해해야 한다고 강조했습니다.

Sidial에 따르면, 충돌 시 10%만 생성하지만 일반적인 시장 환경에서 출혈하지 않는 꼬리 위험 펀드는 꼬리 이벤트에서 충분한 커버리지를 제공하지 않기 때문에 효율적이지 않습니다. 반면, 폭락 시 500%의 수익률을 보이지만 정상적인 환경에서는 연간 70%의 출혈을 보이는 펀드도 좋지 않습니다.

Sidial은 일반적인 시장 환경에서 큰 출혈 없이 포트폴리오의 나머지 부분에서 충돌을 상쇄할 만큼 충분히 큰 수익을 창출하는 꼬리 위험 펀드를 찾는 것이 핵심이라고 덧붙입니다. 이것이 그가 성공적인 꼬리 위험 펀드를 운영하는 것이 S&P 500에 대한 풋옵션을 매수하거나 VIX에 대한 콜옵션을 매수하는 것 이상이라고 믿는 이유입니다.

변동성 다루기

Sidial과 마찬가지로 Weinstein은 다른 펀드 매니저에 대한 경멸적인 발언이 아니라고 강조했지만 대부분의 테일 매니저가 매우 유사한 일을 하고 있다고 지적합니다. Kris가 논의한 전략 외에도 많은 운용사들이 내재 변동성, 실현 변동성 또는 기타 전문 상품에 파생 상품을 사용하며, 이들 중 상당수는 비용이 많이 들 수 있습니다.

현재 강세장 단계에서는 변동성이 높아져 팬데믹 이전보다 하방 보호 장치를 구입하는 데 훨씬 더 많은 비용이 듭니다. 이를 이해하는 가장 좋은 방법은 VIX를 살펴보는 것입니다. 2014년과 2019년 사이에 10에서 12 사이의 VIX는 드문 일이 아니었습니다.

그러나 VIX는 올해 23에서 시작하여 하방 보호에 대한 가격이 훨씬 높아졌습니다. 변동성은 비싸졌지만 Weinstein은 이러한 비싼 옵션을 사지 않으며 그의 펀드 수익은 그가 하는 일이 효과가 있음을 보여줍니다.

Saba의 Tail Fund에 대해 잘 알고 있는 소식통은 이 펀드가 시장 스트레스와 혼란의 시기에 작동하도록 설계되었다고 말합니다. 그들은 처음부터 CBOE Eurekahedge Tail Risk Hedge Fund Index를 76% 능가했다고 덧붙였습니다. 소식통은 올해 Saba의 Tail Fund가 이미 24% 이상 상승하여 Eurekahedge 지수보다 많은 수익을 올렸다고 덧붙였습니다.

2020년에 Saba Capital은 플래그십 펀드의 경우 73%, 테일 펀드의 경우 63%의 수익률을 달성했다고 합니다. 이러한 연간 수치에는 XNUMX월과 XNUMX월의 급격한 하락뿐 아니라 나머지 기간 동안의 맹렬한 강세장 랠리도 포함됩니다.

Boaz Weinstein이 꼬리 위험을 다루는 방법

Weinstein은 창의적인 아이디어를 내놓는 Saba Capital의 명성을 높이 평가하면서 주식 파생상품 대신 신용 스프레드를 고려한다고 덧붙였습니다. 그는 이 전략이 "매우 효과가 좋았다"고 말했습니다. Weinstein은 XNUMX년 이상 전 호황을 누리고 있는 SPAC 시장을 연구할 때 아이디어를 내놓았습니다.

"SPAC는 1년 2021분기까지 순자산 가치에 프리미엄으로 거래되고 있었습니다. 당시 사람들은 혁신 기술에 대해 지나치게 흥분했기 때문입니다."라고 그는 말했습니다. "그러나 SPAC가 3년 2021분기까지 순자산 가치보다 훨씬 낮게 거래되기 시작했을 때 SPAC의 수익률은 매우 높아졌고 우리에게는 주식 투자에서 안전한 채권과 같은 투자로 전환했습니다."

그의 SPAC 전략 분석

Weinstein은 9.70년 후에 10달러를 돌려받을 때 SPAC 주식을 각각 3달러에 구입하면 3.5%의 추가 내장 수익률이 있다고 설명합니다. 그는 XNUMX%의 수익률은 연방 준비 은행이 금리를 인상했기 때문에 오늘날 더 높은 T-bill의 수익률에 추가된 것이라고 덧붙였습니다.

특별 인수 회사는 운영 회사와 합병할 목적으로만 만들어지고 공개되는 백지 수표 회사입니다. 투자자가 SPAC의 IPO에서 주식을 구매할 때 경영진은 매력적인 인수 대상을 찾는 동안 해당 주식을 신탁에 보관하고 재무부에 투자해야 합니다.

따라서 SPAC의 IPO에 투자하는 것은 국채를 매수하는 백도어와 같습니다. 특히 해당 SPAC 주식이 SPAC 평가의 전형적인 표준 주가인 $10 할인된 가격으로 거래될 때 그렇습니다. 그런 다음 3.5%의 수익률이 미국 국채의 상승하는 수익률에 추가될 때 Weinstein은 기회를 봅니다.

그 깨달음에 그는 비슷한 수익률을 찾을 수 있는 다른 곳을 보았고 SPAC보다 확실히 훨씬 위험한 B 등급 정크 본드를 발견했습니다. 일부 투자자들은 고급 전기 자동차를 만드는 Lucid Group에서 Donald Trump 전 대통령의 Truth Social 네트워크에 이르기까지 광범위한 잠재적 인수 대상 때문에 SPAC가 더 흥미롭다고 생각합니다.

꼬리 보호를 위한 단락 크레딧

또한 SPAC 주가가 10달러 이상으로 상승하면 보유자에게 추가 이익을 제공하며 Boaz는 이를 "무료 주식 옵션"으로 설명합니다.

"SPAC를 사용하여 신용 디폴트 스왑 비용을 상쇄하는 것은 투자자의 눈을 바라보고 비용을 지불하지 않고도 꼬리 보호를 받을 수 있다고 말하는 방법이었습니다."라고 그는 말했습니다. “파생상품을 통한 신용공매는 모든 대형 은행과 헤지펀드가 활성 사용자이기 때문에 매우 유동적입니다. 실제로 상위 100개 정크본드를 참조하는 파생상품의 거래량은 모든 정크본드의 거래량을 합친 것보다 많습니다.”

Weinstein은 종종 자신이 좋아하는 신용 ​​이름을 줄인 다음 AAA 등급 SPAC 또는 Verizon, IBM과 같은 높은 등급의 기업을 사용하여 해당 직책에 대한 비용을 지불합니다.IBM
월마트WMT
. 그는 SPAC가 올해 전혀 하락하지 않았으며 수익률에서 받은 그의 꼬리 펀드가 신용 보호를 구매하는 데 사용되어 꼬리 보호에 대한 Weinstein의 목표를 달성했다고 언급했습니다.

2021년에 그는 100억 달러 미만의 SPAC를 소유했지만 2022년 6.7월 말까지 XNUMX억 달러 상당의 SPAC를 소유하여 세계 최대 SPAC 소유자가 되었습니다. Weinstein은 포트폴리오 보호 구매와 관련된 부정적인 캐리에 대한 지불 방법으로 SPAC를 소유하는 것은 자금 꼬리 보호에 대한 새로운 시도라고 말합니다.

Kris Sidial의 꼬리 위험 전략

Sidial은 또한 자신의 꼬리 위험 테일 펀드 매니저들 사이에서 독특한 전략으로, Weinstein과 마찬가지로 그는 이상한 전염병 시대의 시장에서 자신의 전략을 개발했습니다. Ambrus Group은 2020년에 설립된 새로운 펀드입니다.

그는 BMO의 미국 외래종 데스크에서 일하면서 테일 펀드 전략에 대한 아이디어를 얻었습니다. 2020년 XNUMX월의 급격한 매도 기간 동안 미국의 이국적인 데스크는 꽤 좋은 실적을 거두었고 Kris는 이러한 전략을 사용하여 꼬리 위험을 방지할 수 있는 방법을 찾기 시작했습니다. Exotics에는 다양한 구조로 결합되는 주식 파생 상품의 거래 바구니가 포함됩니다. 그는 자신의 전략이 대부분의 다른 테일 펀드 매니저와 다르다고 설명했습니다.

"당신은 볼록 구조에 자금을 조달하기 위해 짧은 오목 구조에 자금을 공급하는 다른 꼬리 위험을 종종 볼 수 있습니다."라고 Sidial은 설명합니다. “당신은 사람들이 국채 변동성을 매도하고 S&P 500 변동성을 사는 것을 봅니다. 우리는 그런 사고방식을 믿지 않습니다. 오목한 것을 충당하기 위해 볼록한 것을 짧게 만드는 것입니다. 실제 꼬리 위험 이벤트에서는 어떤 일이 발생할 수 있는지 모르기 때문에 수행하려는 작업은 수행하려는 작업의 권한을 손상시키는 것입니다. 우리는 2020년 XNUMX월에 이것을 많이 보았습니다. 스스로를 테일 펀드로 마케팅하던 많은 펀드가 결국 많은 손실을 입었습니다.”

예를 들어, 그는 투자자가 꼬리 부분에 자금을 조달하기 위해 국채를 매수하기를 원할 수 있지만 이후 국채는 탱킹을 시작한다고 제안했습니다. Sidial은 투자자가 그 꼬리로 벌 수 있는 것보다 더 많은 돈을 잃을 것이라고 말합니다.

"그래서 그런 종류의 캐리 트레이드, 우리는 실제로 하지 않습니다."라고 그는 설명했습니다. “우리는 우리가 잘한다고 생각하는 것에 집중합니다... 우리는 이러한 꼬리가 길다는 피를 상쇄하기 위해 일중 주문 흐름 거래를 많이 합니다. 다른 펀드는 변동성을 공매도하거나 변동성을 롱하지만, 우리는 꼬리에 자금을 조달하기 위해 그 과정을 통해 돈을 벌기 위해 더 적극적인 장중 주문 흐름을 취하고 있습니다.”

꼬리 위험 위치는 얼마나 커야 합니까?

꼬리 위험 위치가 얼마나 커야 하는지 묻는 질문에 Weinstein은 투자자와 그들의 전략에 달려 있다고 말합니다. 그러나 Kris는 꼬리 위험 크기가 전체 포트폴리오의 3~5%를 넘지 않도록 조언합니다.

그의 꼬리 전략은 일반적인 시장 환경에서는 평평하거나 약간 낮은 수익을 목표로 하고 시장이 붕괴될 때는 상당한 수익을 목표로 하는 것입니다. Sidial은 포트폴리오의 5%에서 5%를 잃으면 전체 포트폴리오의 손실이 XNUMX% 미만이 된다고 설명합니다.

그러나 충돌이 발생하면 동일한 5% 할당이 300% 이상의 수익률을 생성할 가능성이 있으며 이는 시장이 충돌할 때 전체 포트폴리오에 15%의 영향을 미칩니다.

Sidial은 "시장이 무너지면 아름다울 수 있습니다."라고 말합니다. “이 헤지를 통해 우리는 투자자가 꼬리 위험 보호 때문에 전 세계가 붕괴될 때 20% 하락에서 전체 포트폴리오에 대해 5% 하락으로 떨어지는 것에 대해 이야기하고 있습니다. 따라서 이러한 것들이 왜 그렇게 매력적인지 알 수 있습니다. "

Michelle Jones가 이 보고서에 기여했습니다.