연준의 불가능한 선택: 일자리를 없애거나 더 높은 인플레이션을 수용하라

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저자에 관하여 : 소니아 메스킨 뉴욕 사무소에 있는 BNY Mellon Investment Management의 US Macro 책임자입니다. 이전에는 IMF, Standard Chartered Bank, 뉴욕연방준비은행에서 역할을 맡았습니다.

연방 준비 은행은 곧 자신을 찾을 수 있습니다 십자로. 그 권한의 두 부분인 완전 고용과 물가 안정이 충돌할 가능성이 높습니다. 그러면 연준은 두 가지 옵션을 갖게 됩니다. 인플레이션을 지속적으로 낮추기 위해 상당한 수의 일자리를 없애거나 더 높은 금리를 수용하는 것입니다. 인플레이션 목표 2012년 XNUMX월 공식적으로 약속한 것보다 두 가지 옵션 모두 연준에게 중요한 정치적, 제도적 도전을 제시할 것이며 연준의 신뢰성에 의문을 제기할 수도 있습니다.      

이 갈림길은 불가피한 것이었습니까? 아니요. 하지만 팬데믹의 불확실성으로 인해 예상하기 어려웠을 가능성이 높습니다. 경제학자들은 전염병이 지난 XNUMX년 동안 많은 경제적 관계를 뒤엎었다는 데 동의할 수 있지만 이러한 변화가 일시적인지 영구적인지에 대한 합의를 찾기는 훨씬 더 어렵습니다. 

코로나2로 인한 총수요 불균형이 대체로 일시적이라고 믿는 사람들은 1.5%의 핵심 인플레이션이 곧 다가오고 있다고 주장합니다. 이 그룹은 느린 추세의 국내 총생산 성장률(약 0%), GDP에서 연방 적자의 상대적으로 안정적인 비율, 국민 소득에서 자본과 노동의 비율이 코로나1 이전 수준과 유사해 보인다는 점에 주목합니다. 계량경제 모델에서 이러한 변수는 소위 중립적 실질정책금리 또는 잠재적 생산량과 가격을 안정적으로 유지하는 금리의 추정치를 크게 뒷받침합니다. 지난 2년 동안 중립적인 미국 실질 정책금리는 3-2% 사이로 추정되었으며, 이는 연방준비제도 공개시장위원회의 경제 전망 요약에서 XNUMX-XNUMX% 장기 명목 정책금리 추정치와 일치합니다. . 경제의 구조적 구성이 변하지 않는 한 이 주장은 유효하다. 인플레이션은 궁극적으로 현재 상승된 수준에서 가라앉고 명목 연방기금 금리인 약 XNUMX%라는 장기적으로 중립적인 입장에 가까워질 것입니다. 질문은 ~이야 언제, 그렇지 않다면. 

다른 사람들은 Covid에 의해 발생했든 가속화되었든 구조적 변화가 한동안 진행되었다고 생각합니다. 이 진영은 코로나XNUMX 이전 수준에 비해 높은 인플레이션을 유지할 수 있는 총수급 균형의 변화 징후를 지적합니다. 공급 측면에서 이러한 변화에는 Covid로 인해 발생하거나 동시에 발생하는 선진국 노동력 부족과 같은 자원 제약과 다가오는 순 제로 전환 프로세스가 포함됩니다. 그러나 저는 노동 시장의 변화만으로도 인플레이션 압력이 지속되는 데 충분하다고 생각합니다.

현재 미국 노동시장은 코로나5 이전과 비교할 때 거의 2021만 명에 가까운 인력 부족을 보이고 있으며 이는 되돌릴 가능성이 낮습니다. 5년 미국의 주요 경제 주제는 Covid 관련 혜택이 만료되면 노동 참여가 크게 증가할 것이라는 희망이었습니다. 그 희망은 결코 실현되지 않았습니다. 대신 미국의 노동 공급 증가는 Covid 관련 사망 및 은퇴, 베이비붐 세대의 노동력 이탈, 낮은 이민으로 인해 여전히 제약을 받고 있습니다. 지난 3년에 비해 노동 공급이 지속적으로 부족한 상황에서 기존 근로자는 더 큰 임금 인상을 요구할 수 있습니다. 실제로 미국의 평균 시간당 소득은 매년 약 2%씩 증가하고 있으며, 이는 안정적인 XNUMX% 핵심 인플레이션율과 호환되는 수준보다 XNUMX% 이상 높은 수치입니다. 임금 인상은 특히 서비스 산업, 특히 레저 및 접객업뿐만 아니라 건강, 교육, 더 광범위한 전문 및 비즈니스 서비스 산업에서 두드러집니다. 평균 시간당 소득(더 변동성이 큰 계열)의 월간 이익은 최근 완만해졌지만 팬데믹 이전 추세보다 높은 상태를 유지하고 있습니다.

노동 시장이 타이트한 상태를 유지하고 임금 상승이 장기간 높은 상태를 유지한다면 인플레이션 기대는 궁극적으로 고정되지 않을 수 있습니다. 이것은 모델의 예측력이 안정적인 인플레이션 기대에 결정적으로 의존하는 계량 경제학자들을 불안하게 만들 것입니다. 더 중요한 것은 중앙 은행의 정책 이니셔티브의 성공이 안정적인 장기 인플레이션에 결정적으로 의존하기 때문에 연준에게 큰 골칫거리가 될 것입니다. 기대. 이러한 안정성이 무너지면 연준의 신뢰도가 떨어지고 통화 정책 수행이 상당히 복잡해질 수 있습니다.

상대적으로 폐쇄적이고 서비스가 지배적인 경제에서 서비스 인플레이션은 특히 노동 공급이 제한될 때 임금 압력과 밀접하게 연관되는 경향이 있습니다. 역학 관계가 오래 지속될수록 "임금-가격 나선"이 발생할 위험이 커집니다. 더 높은 가격은 노동자들로 하여금 더 높은 임금을 위해 교섭하도록 유도하고, 그 결과 기업들은 생산량을 늘리는 대신 더 높은 가격을 요구할 수 있게 됩니다. 일반적으로 일단 임금-가격 나선이 시작되면 이를 역전시킬 수 있는 유일한 방법은 수요 파괴 또는 노동 시장 약화를 통해서입니다. 

연준은 금리를 계속 인상하는 대신 2023년 상반기를 기다리기로 선택할 수 있습니다. 상품 부문의 약세와 2022년 상반기 상당한 가격 인상으로 인한 유리한 기저 효과는 전반적인 인플레이션 전망을 개선합니다. 이것은 50년 초에 목표 연방 기금 금리를 100-2023 베이시스 포인트 더 인상한 다음 소위 통화 정책의 후행 효과를 관찰하기 위해 그대로 유지하는 것을 수반합니다. 미국은 또한 2023년에 경기 침체에 진입할 수 있으며, 이는 일자리 손실을 수반하고 따라서 일부는 파괴를 요구할 것입니다. 그러나 경미한 경기침체는 노동시장의 구조적 경직성을 완화하는 데 거의 도움이 되지 않으며 핵심 서비스 인플레이션을 결정적으로 약화시키지도 않습니다. 

그렇다면 중앙 은행은 매우 어려운 선택에 직면할 수 있습니다. 하나의 옵션은 완전 고용과 일치하는 핵심 인플레이션 추세가 지난 2년보다 구조적으로 높다는 것을 인정하는 것입니다. 이것은 중앙 은행이 XNUMX% 인플레이션 목표에 대한 약속을 철회하도록 허용할 것입니다. 그런 다음 연준은 일자리를 보존할 수 있으므로 권한 후반기에 충실할 수 있습니다. 그러나 인플레이션 목표의 흔들림은 중앙은행의 신뢰도를 떨어뜨리고 인플레이션 기대치를 더욱 약화시킬 수 있습니다. 다른 옵션은 심층적으로 설계하는 것입니다. 경기 후퇴 그것은 일자리 히스테리시스(지속적인 일자리 부족)를 만들기에 충분한 일자리를 제거하고 인플레이션을 그 발뒤꿈치에 가져올 것입니다. 이렇게 하면 연준이 2% 인플레이션 목표에 대한 약속을 유지할 수 있지만 의회, 백악관 및 더 많은 대중을 불쾌하게 만들 수 있습니다. 어느 선택도 매력적이지 않으며, 두 가지 모두 궁극적으로 이전 의장 시절부터 스스로를 재건하기 위해 열심히 노력해 온 기관에 대한 신뢰도 손실을 초래할 수 있습니다. 폴 볼커 인플레이션에 대한 그의 유명한 캠페인.

이와 같은 게스트 논평은 Barron 's 및 MarketWatch 뉴스 룸 외부의 저자가 작성했습니다. 저자의 관점과 의견을 반영합니다. 의견 제안 및 기타 피드백을 [이메일 보호].